IIGF观点 | 中国光伏产业发展及投融资（上篇五）

　　自1997年左右至今，中国光伏产业发展已历经20余年，我院推出专题研究报告《中国光伏产业发展及投融资》，该研究报告分为《上篇：中国光伏制造业发展及投融资》和《下篇：中国光伏应用市场发展及投融资》，上下篇各分为六个发展阶段，系统梳理分析中国光伏产业本身及投融资发展，每个阶段选取一个典型案例，通过案例展现探讨该阶段中国光伏产业及投融资的发展、问题，以及经验教训。
　　第五阶段：光伏制造规模全球第一
　　（2013年下半年-2018年上半年）
　　在大背景下，一方面国内光伏应用支持政策密集出台，相关企业开始积极开拓应用市场，寻找新的利润增长点。国有企业凭借融资能力强、并网便利等优势，在国内光伏电站市场中占据主导地位，大量民营企业因为资金实力和融资结构难以承受光伏电站的重资产要求，很快被迫退出终端市场。中国光伏应用市场的启动和发展在一定程度上替代了之前的国际市场需求，中国光伏制造企业逐步恢复。同时，中国光伏出口市场开始多元化。另一方面则是倒逼中国光伏制造企业降低生产成本，自之前的数量增长转变至高质量增长。这一时期，单晶硅电池因其较高的光电转换效率和生产成本的大幅下降逐步替代多晶硅电池成为市场主流。
　　在国内光伏应用市场的驱动下，中国光伏产业投资额自2013年206亿美元大幅增加至2017年865亿美元，年均增长80%。在国家开发银行等政策性银行引领下，商业银行开始将“光伏电站行业”定为“适度进入类行业”，光伏绿色信贷持续显著增加。这一时期成功在A股IPO上市的光伏制造企业多与光伏电站业务相关，集中在光伏背板、光伏逆变器、光伏支架等细分领域。此外，随着光伏行业逐渐发展成熟，能源环保类公募基金开始显著增加对光伏制造龙头企业的投资配置。同时，针对光伏行业重资产、前期设备资金投入较大的特点，融资租赁也开始更多参与光伏制造业，成为光伏企业重要的融资渠道之
　　一、随着光伏应用市场启动，光伏制造规模进一步增加
　　（一）国内光伏应用市场启动
　　1. 光伏应用市场顶层政策密集出台
　　面对国际大背景，国务院、国家能源局、国家发改委等政府部门为扶持光伏产业健康发展，出台了一系列新政。
　　2013年7月4日，国务院发布《关于促进光伏产业健康发展的若干意见》，该《意见》明确了光伏产业的战略地位，提出六大支持政策：大力支持用户侧光伏应用、完善电价和补贴政策、改进补贴资金管理、加大财税支持力度、完善金融支持政策、完善土地支持政策和建设管理，同时提出到2015年，实现35吉瓦的光伏发电装机容量目标。[1]该《意见》是中国光伏应用市场全面启动的里程碑，自此，光伏应用市场的支持政策密集出台，涵盖光伏电站建设运营、发电上网、电站投资、光伏扶贫、光伏发电应用示范区培育、领跑者计划实施等。图1：中国光伏应用市场相关政策（2013-2018年）
　　数据来源：政府资料整理　　在大力支持发展光伏应用市场的同时，针对前期中国光伏制造业大起大落存在的诸多问题，工信部、国家认监委、国家能源局等相关部门陆续出台光伏制造业规范、标准，以及管理相关政策，推动中国光伏制造业产业结构调整和升级。图2：中国光伏制造业规范、标准及相关监管政策（2013-2018年）
　　数据来源：政府资料整理　　此外，在2013年至2016年期间，中国可再生能源发展相关规划陆续出台，从顶层目标和顶层政策设计的层面，为作为中国可再生能源主力的光伏产业发展提供了长期的政策保障。在相关规划中，中国光伏发电相关目标逐步提升，《可再生能源发展“十二五”规划》提出到2015年，年光伏发电量提升至2100万千瓦；《能源发展战略行动计划(2014-2020年)》提出到2020年光伏装机达到1亿千瓦；《可再生能源发展“十三五”规划》等将2020年目标进一步提升至太阳能发电规模1.1亿千瓦以上，并建成100个分布式光伏应用示范区。政策目标的明确和不断提升，为中国光伏产业尤其是光伏应用市场的发展提供了广阔市场前景和空间。数据来源：政府资料整理
　　2. 企业积极开拓光伏应用市场
　　在大背景下，中国光伏制造企业开始积极开拓应用市场，寻找新的利润增长点。
　　作为国内最早进入光伏行业的民营企业之一，2012年12月，英利集团与中国中材、新疆生产建设兵团农二师签署光伏电站战略合作框架协议，计划在新疆建设120兆瓦光伏电站，进军光伏应用市场。[2]2013年初，英利集团成立保定英利分布式能源股份有限公司，主攻分布式光伏电站。2014年4月，英利绿色能源与上海赛领资本投资基金合作建立初始规模约10亿人民币的可再生能源基金，专注投资国内光伏电站项目。[3]除英利外，尚德电力、天合光能、海润光伏、中利科技等民营光伏制造企业也纷纷涉足光伏电站。尽管已陷入债务危机，尚德电力仍于2012年5月与辉伦太阳能签订战略合作协议，共同开发建设光伏电站。[4]海润光伏2013年新开发光伏电站300兆瓦左右，储备电站高达1639兆瓦。[5]天合光能也于2012年11月与江苏盐城签署太阳能综合应用项目合作谅解备忘录，计划利用盐城丰富的荒弃滩涂资源，开发建设百兆瓦级光伏电站，同时开发分布式光伏应用项目。[6]
　　与此同时，国有企业凭借融资能力强、并网便利的优势，也开始进军光伏电站市场，2013年中国排名前十光伏电站投资开发企业中8家为国有企业，以中电投、国电、中节能、华电等为代表的10大国有企业占据全国光伏电站市场份额的37%左右。[7]
　　此外，2012年9月，美国MEMC投资的敦煌迪盛18兆瓦光伏电站成为第一个外资独立开发建设的太阳能并网项目[8]。面对中国政府对光伏发电的大力支持和中国光伏电站的市场潜力，法国道尔达集团等外资企业也加大参与中国光伏电站市场的力度。
　　光伏电站与传统火电站、风电站等相似，企业资金实力、以及现金流管理能力是电站可持续建设运营的关键因素。光伏电站前期投资大、后期依赖发电产生利润获得持续回报，国有企业相较于民企融资能力强、融资成本低，在光伏应用市场竞争中具有相对优势。相比之下，只有为数不多民营企业在光伏电站市场通过快进快出实现盈利，如中利科技在2012年通过光伏电站快速开发并销售的商业模式，成为少数业绩扭亏为盈的民营企业。而大量民营企业因为资金实力和融资结构难以承受光伏电站的重资产要求，很快被迫退出终端市场。2015年，在中国光伏行业全面回暖、多数企业扭亏为盈时期，英利集团却因过度投资光伏电站，债务负担沉重被迫资产重组。海润光伏2012年借壳上市A股后过度扩张，在多地大量投资光伏电站项目，超百亿巨额负债下连续几年亏损，于2019年7月退市。[9]
　　在第一批进入光伏终端市场的企业逐步退出后，以协鑫新能源、晶科能源为代表的光伏制造企业接棒投资光伏电站项目。2015年，协鑫新能源发展以光伏电站和光伏农业为主体的“鑫扶贫”，2.1吉瓦的光伏电站项目纳入了光伏扶贫项目、分布式光伏项目等国补目录。[10]2016年开始，晶科能源也开始拓展国内外光伏电站市场，2017年5月，晶科能源与阿布扎比水电局、丸红株式会社等签署关于阿布扎比Sweihan光伏发电项目债权和股权融资财务协议，拿下1177兆瓦——当时规模最大的光伏电站项目。[11] 截至2017年末，中国前十大光伏电站投资运营企业装机总规模达38.6吉瓦，占全国累计装机总量的30%左右。[12]图5：中国前十光伏电站企业装机容量（截至2017年末）
　　数据来源：《国家电力投资集团公司有限公司2017企业社会责任报告》；《晶科电力科技股份有限公司首次公开发行股票招股说明书》；《江苏爱康科技股份有限公司2018年公开发行绿色债券募集说明书》；《浙江芯能光伏科技股份有限公司招股说明 书》；《江苏中利集团股份有限公司公开发行公司债券2018 年跟踪评级报告》；各家上市公司2017年年报及公司网站
　　（二）光伏制造成本持续下降，全球市场份额持续增加
　　国际市场的影响，除了激发中国国内光伏应用市场启动发展外，另一重要影响即是倒逼中国光伏制造企业通过加强技术研发、提高管理效率、降低融资成本等降低生产成本，自之前数量增长转变至高质量增长。这一时期，中国光伏产品出口总体保持增长趋势，硅料进口依赖度有所下降，此外，出口市场集中度明显降低。
　　从光伏制造产业链环节看，上游多晶硅料国内产量持续增加，自2013年的8.46万吨增加至2017年的24万吨，在全球硅料总产量中占比自34%提升至59.5%。[13]国内硅料生产规模的不断扩大逐渐改善进口依赖的情况，2013年至2017年期间，多晶硅料进口依赖度自46%下降至39%左右。[14]多晶硅料作为光伏电池制造的重要原材料，其国产化进程对中国光伏产业的稳定发展具有重要意义，可有效控制硅料价格，降低硅片、电池片、光伏组件等光伏产品成本。图6：中国多晶硅产量及进口量(2013-2017年)
　　数据来源：中国有色金属工业协会硅业分会；中国光伏行业协会. 2018年中国光伏发展研究报告 [R]. 2019: 30-38.　　这一时期，中国国内光伏应用市场的启动和发展在一定程度上替代了之前的国际市场需求，支持中国光伏制造企业逐步恢复。2013年至2017年期间，中国硅片、电池片，以及光伏组件产量持续大幅增加，年均增长率分别达48.73%、42.73%，以及44.34%。[15] 2017年，中国硅片产量87吉瓦，在全球占比83%，世界前10硅片生产企业中，中国企业9家；太阳能电池片产量约68吉瓦，约占全球总产量的68%；晶硅电池组件产量76吉瓦，全球占比69%。[16]　　数据来源：中国光伏行业协会. 2018年中国光伏发展研究报告 [R]. 2019: 30-38.　　此外，中国光伏制造企业通过加强技术研发、提升规模化生产，更多采购国产设备，推动生产成本持续大幅下降。以光伏组件为例，2013年至2017年期间，中国光伏组件生产成本自0.5美元/瓦，降低至0.29美元/瓦，成本降幅达42%。[17]生产成本的大幅降低使得中国制造硅片、电池片、组件产品依然能够维持价格优势，保持光伏产品出口持续增长。2013年至2017年期间，中国硅片、电池片，以及光伏组件出口年均增长率分别达50.83%、17.86%，以及14.47%。[18]
　　另一方面，随着光伏新兴市场崛起，中国光伏产品出口市场出现两个转变：一是出口市场重心自美欧向印度、日本、澳大利亚、墨西哥等新兴市场转移；二是出口市场集中度显著降低。2018年，中国光伏组件出口国家和地区达200多个，印度、日本、澳大利亚、墨西哥等已取代之前美欧市场，成为中国光伏组件主要出口对象国，出口至上述四个国家的光伏产品占比分别达15.2%、14%、10%、9.6%。[19]出口市场重心转移，以及出口市场多元化避免了出口市场过度集中可能带来的市场风险。图9：中国光伏组件出口国家和地区占比(2018年)
　　数据来源：中国光伏行业协会. 2018-2019年中国光伏产业年度报告[R]. 2019: 108.　　(三)单晶硅电池逐步替代多晶硅电池成为市场主流
　　晶硅电池作为目前太阳能电池的主流产品(另一类型为薄膜电池)，可进一步细分为单晶硅电池和多晶硅电池，其中，光电转换效率是光伏电池路线选择的核心问题。单晶硅在自然界中储量丰富，N型单晶硅具有杂质少、纯度高、电阻率容易控制等优势。[20]1954年美国Bell实验室首次研发出光电转换效率6%的单晶硅电池，之后全球相关研究机构开始探索单晶硅的制备技术和器件结构，2009年澳大利亚新南威尔士大学宣布其单晶硅电池光电转换效率达到25%，成为单晶硅电池技术研发的里程碑，2014年，日本Panasonic、美国SunPower等企业相继将单晶硅电池转换效率提升至25%以上。从中国国内技术发展看，两类晶硅电池的平均转换效率均呈逐年上升趋势，但单晶硅电池转换效率普遍比多晶硅电池高1～2个百分点，更具优势。2017年，中国单晶硅电池和多晶硅电池平均光电转换效率分别达21.75%、19.28%。[212]图10：中国晶硅电池平均转换效率(2011-2017年)
　　数据来源：李雷,郭焱,于复坤.中国光伏产业“十二五”发展回顾与当前瓶颈分析[J].中外能源,2016,21(11):21-29.　　单晶硅电池虽然光电转换效率较高，但生产成本相对偏高，初期市场份额小于多晶硅电池。单晶硅、多晶硅技术差异主要源自硅片环节，单晶硅采用西门子法直拉进行单晶硅棒生产，而多晶硅则是相对简单的硅料铸锭。按照2013年单晶拉棒和多晶铸锭生产工艺参数估算，单晶硅棒每公斤非硅生产成本75-100元左右，多晶铸锭每公斤非硅生产成本25-40元左右，多晶硅片的非硅成本不足单晶硅片的二分之一。[22]2014年，金刚石线为单晶切割带来新技术，切割效率大幅提升，切割成本大幅下降，单晶与多晶成本差距逐渐缩小，而单晶硅电池片高转换效率的绝对优势使其更受青睐。
　　2015年6月，国家能源局、工信部、认监委三部门联合发布《关于促进先进光伏技术产品应用和产业升级的意见》，指出将对光伏产品实施市场准入和“领跑者”计划的差别化质量管理要求，通过第三方检测认证实现光伏产品市场准入标准的循环递进，加速淘汰技术落后产品，支持先进技术产品扩大市场。[23]截至2018年6月，已完成三批共19个“领跑者”基地招标，总规模达11.5吉瓦。[24]
　　2015年7月21日，中国质量认证中心发布第一批光伏组件“领跑者”认证企业名单[25]，天合光能、英利集团、晶科能源、晶澳太阳能、向日葵光能等23家光伏企业入选。其先进技术产品指标为：多晶硅、单晶硅电池组件光电转换效率分别达到16.5%和17%以上。2016年，第二批“领跑者”计划中，技术指标未发生变化，中标企业数量下降至16家。2017年9月，国家能源局发布《关于推进光伏发电“领跑者”计划实施和2017年领跑基地建设有关要求的通知》，将第三批技术领跑基地采用的多晶硅、单晶硅电池组件光电转换效率分别提高至18%、18.9%以上，同时规定19.4%和20.4%的组件满分效率指标，[26]第三批“领跑者”计划共有18家企业中标。
　　根据前三批领跑者基地实施情况看，单晶硅电池及组件的应用比例逐步提高。第一批山西大同国家先进技术领跑者基地中，单晶硅、多晶硅电池组件占比分别约60%、40%。截至2018年6月，已确认组件选型的全部领跑者项目中，单晶硅电池组件占比分别达到80%、接近90%。[27]
　　随着单晶硅电池技术进步生产成本下降，以及政府政策的大力支持，2014年至2019年期间，中国单晶硅电池市场份额自5%、大幅增加至65%，[28]根据工信部发布的《中国光伏路线图(2016版)》，预计到2025年单晶市场份额将大幅提高至48%左右[29]，截至2019年底，单晶市场占有率已远超该比例。图11：中国晶硅电池市场份额占比(2014-2019年)
　　数据来源：包婧文.单晶硅引领光伏产业走向更高效率、更高收益[J].太阳能,2016(06):18+46.；杨鲲鹏. 我国单晶市场热潮正在兴起[J]. 网络, 2017(1)；智研资讯. 《2019年中国硅片行业产量、市场格局、重点企业竞争分析》. 2020.04.17.
　　二、光伏制造业投融资：规模和种类双拓展
　　(一)投资规模快速大幅提升
　　这一时期，受国内终端应用市场驱动，中国光伏产业投资自2013年206亿美元大幅增加至2017年865亿美元，年均增长80%，除2016年略有回落，其余年份均增长显著。中国逐步取代欧洲和美国，成为全球光伏产业投资的主力军，在全球光伏产业投资占比自2013年17.18%大幅提升至2017年53.79%。[30]
　　受光伏产品价格大幅下降等因素影响，2016年全球光伏产业投资规模仅1137亿美元，同比减少30%左右。[31]中国光伏上网电价下调导致2016年下半年光伏装机大幅放缓，相较上半年22吉瓦安装量，下半年仅安装8吉瓦，2016年全年中国光伏产业投资同比减少7.2%。[32]2017年，中国光伏产业投资同比增长58%，尽管担心财政补贴负担过重，但新增53吉瓦的装机容量仍然带动光伏产业投资规模再创新高达到865亿美元。[33]其中，得益于国内光伏制造成本持续下降，更多屋顶太阳能系统在家庭、工业园区等安装，约196亿美元投资于不到1兆瓦的小型分布式项目，其余649亿美元则投资于大型地面电站项目。[34]图12：中国及全球光伏产业投资(2013-2017年)
　　数据来源：Frankfurt Scool-UNEP Centre. Global Trends in Renewable Energy Investment 2018[R]. 2019:27-28　　(二)光伏绿色信贷持续显著增加
　　光伏产业回暖初期，商业银行对光伏融资仍持谨慎态度，但在国家开发银行等政策性银行引领下，商业银行政策开始放松，光伏相关绿色信贷余额持续增加。
　　1.国家开发银行引导增加光伏融资支持
　　国家开发银行作为政策性银行，在这一时期，连续出台多项光伏产业融资支持政策文件，并实际参与光伏产业投资。国家开发银行总分行及其子公司国开金融、国银租赁、国开证券为光伏产业提供了贷款、股权投资、融资租赁、债券发行等多种融资。2013年至2015年期间，国开行连续三年为光伏企业发放贷款超过200亿人民币，2016年为英利集团提供25亿元新增贷款，缓解其财务压力，[35] 2017年为支持广西首个光伏扶贫项目，国开行为其发放3亿元贷款。[36]
　　表1：国家开发银行对光伏产业融资支持(2012-2017年)　　资料来源：国家开发银行. 《国家开发银行光伏发电行业支持政策介绍》. 2017.02.16.　　2.商业银行光伏绿色信贷持续显著增加，国有企业具有明显融资优势
　　随着中国国内光伏应用市场的启动和政策性银行对光伏产业支持的引领，2014年10月，招商银行率先发布《光伏发电行业信贷指导意见》，认为介入光伏行业已具有较大空间和前景，将“光伏电站行业”定为“适度进入类行业”。[37]此后，工商银行、建设银行、农业银行等相继出台针对光伏行业的信贷指导意见，将光伏产业定性为适度进入类行业，随着商业银行对光伏行业的政策松动，2013年至2017年期间，中国21家主要银行光伏绿色信贷余额持续显著增加，自2013年6月496亿人民币左右，大幅增加至2017年6月2019亿人民币左右，年均增长76.84%。[38]图13：21家中国主要银行光伏绿色信贷余额(2013-2017年)
　　数据来源：中国银行保险监督管理委员会. 《2013年6月至2017年6月国内21家主要银行绿色信贷数据》. 2018.02.09.　　但在政策放松的同时，为避免重蹈前期光伏制造业贷款风险，各商业银行从利润规模、资产负债率、项目装机容量、贷款期限等方面均做出了详细规定。中小光伏企业因自身信用评级不高、规模有限、担保能力较差，难以获得银行贷款，即便成功申请贷款，较高的融资成本也抑制企业开展项目的意愿。国有企业则可以凭借集团或母公司资产担保，从银行获得打包授信，再由集团根据项目情况将授信分至子公司进行项目开发。国有企业信用和资产状况普遍优于民营企业，属于银行重点客户，通常可拿到与央行基准利率持平甚至更低贷款。授信条件不同加之融资成本差异，使国有企业在重资产的光伏项目中更具竞争优势。
　　(三)光伏制造企业IPO上市
　　2013年至2017年期间，共有4家光伏制造企业在上交所及深交所创业版上市，融资金额均在3亿元以上。从企业类型看，上市企业主营产品集中于光伏背板、光伏逆变器、光伏支架等产品，这与2013年以来中国光伏应用市场的发展密不可分，下游光伏电站数量逐渐增多，项目规模不断扩大，电站建设需要的光伏组件、逆变器、支架等光伏产品需求随之增长，相关光伏制造企业得以快速发展，满足A股IPO上市条件。从上市时间看，这一时期光伏制造企业主要集中在2017年上市，2017年作为中国A股IPO大年，整体发行量创历史新高，相较于2016年成功发行248家企业，2017年上市企业共420家，同比增长约69%，[39]整体较为火热的发行市场为光伏制造企业IPO上市提供了较为良好的市场环境，助推了相关企业在资本市场获得股权融资。
　　表2：中国光伏企业A股上市融资(2013-2017年)数据来源：CVSource投中数据库
　　(四)能源环保类公募基金重点投向光伏制造龙头企业
　　新兴产业发展初期，风险投资、私募基金介入较多，随着行业逐渐发展成熟，形成一定规模，公募基金开始更多参与。这一时期，虽然没有专门针对光伏板块的公募基金，但新能源及环保相关主题基金开始更多将注意力转向光伏产业。根据6支新能源及环保基金公布的2017年末前10大持仓，均投资了至少一家光伏企业，且有2支基金其10大重仓股中一半为光伏企业，农银新能源在基金总投资额中高达21.38%的比例投向了光伏概念。同时，公墓基金重点布局光伏龙头企业，所筛选的6支基金中，投资隆基股份、林洋能源的基金分别有4支，其中汇添富环保行业基金虽然前10大重仓股中只有一支光伏股，但其投资林洋能源的比例高达9.57%，嘉实环保低碳股票基金和农银新能源主题基金投资隆基股份的比例分别达8.2%、7.18%，此外，投资通威股份、阳光电源的基金也达到一半。
　　(五)融资租赁逐步参与光伏制造业
　　光伏制造业作为资本密集型行业，融资租赁公司可以通过融物的方式，帮助光伏企业节约大量的前期资金投入，契合了光伏企业重资产、前期设备资金投入大的特点，能够推动融资租赁与光伏产业相结合，发挥融资租赁服务实体经济的优势。
　　早在2012年5月，海润光伏即开始尝试通过融资租赁盘活公司资产，缓解现金流压力。其控股子公司江阴鑫辉太阳能有限公司与中航国际租赁有限公司签订《融资租赁合同》，约定鑫辉太阳能将制绒、清洗设备、硅片减反射膜制造设备、回探针电阻测量仪、等离子刻蚀机、寿命电阻率测试仪、组件测试仪等以售后回租方式向中航租赁融资1.26亿元，租赁期限5年。[40]海润光伏全资子公司合肥海润光伏科技在母公司担保下，获得中水电融通租赁有限公司为期4年、金额2亿元的租赁融资，融资模式为售后回租。[41]此外，协鑫集团子公司也开始尝试将融资租赁作为新的融资渠道，2015年12月，协鑫集团全资控股扬州协鑫光伏科技有限公司与上海电气租赁有限公司签订融资租赁合同，通过将公司设备售后返租的形式获得2.44亿元融资。[42]
　　作者：
　　徐洪峰中央财经大学绿色金融国际研究院副院长
　　白 杨中央财经大学绿色金融国际研究院研究员
　　特邀专家顾问：
　　彭 澎中央财经大学绿色金融国际研究院特邀专家、中国新能源电力投融资联盟秘书长
　　原标题：IIGF观点|中国光伏产业发展及投融资(上篇五)